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馬克斯和他的伙伴們寧愿放棄一部分抱有不切實(shí)際的期待的客戶，以及那些不在乎且不適應(yīng)橡樹資本管理公司的投資哲學(xué)的客戶。最終，橡樹資本管理公司管理的是持續(xù)穩(wěn)定的資本，他們的方法也有著相當(dāng)大的吸引力，因此理所應(yīng)當(dāng)會(huì)受到世界各地眾多投資者的歡迎。

——塞思·卡拉曼

很少有人（如果有的話）能夠順應(yīng)市場(chǎng)條件及時(shí)地改變策略。所以投資者應(yīng)致力于一種方法—一種可望應(yīng)對(duì)多種不同情況的方法。他們可能會(huì)抱著投資成功時(shí)多賺錢、投資失敗時(shí)不賠錢的希望積極進(jìn)取。他們可能會(huì)抱著形勢(shì)好時(shí)不少賺、形勢(shì)不好時(shí)少賠錢的希望，以防御為重?；蛘咚麄兛赡軙?huì)平衡攻守，不再關(guān)注時(shí)機(jī)選擇，而是選擇出色的證券，在牛市和熊市中都賺錢。

降低產(chǎn)品波動(dòng)水平

以美式橄欖球比賽為例。進(jìn)攻組球員拿到球。他們有4次機(jī)會(huì)帶球推進(jìn)10碼，否則裁判就會(huì)吹哨，停止計(jì)時(shí)。然后進(jìn)攻組球員下場(chǎng)，阻止對(duì)手前進(jìn)的防守組球員上場(chǎng)。

橄欖球能夠很好地類比你心目中的投資嗎？對(duì)我來(lái)說(shuō)它是不適合的。在投資中沒有人吹哨，你幾乎不知道該何時(shí)從進(jìn)攻轉(zhuǎn)向防守，而且根本沒有暫停時(shí)間。

我認(rèn)為投資更像在美國(guó)以外玩的足球。在足球比賽中，同樣的11名球員打滿整場(chǎng)比賽。沒有所謂的進(jìn)攻組和防守組。場(chǎng)上球員均要進(jìn)攻和防守……必須具有處理所有意外情況的能力。11名球員必須都有射門得分和阻止對(duì)手得分的能力。

足球教練在帶隊(duì)參賽時(shí)必須決定是以進(jìn)攻為主（以多進(jìn)球得分并相應(yīng)地控制對(duì)手少得分為目的），以防守為主（不讓對(duì)方得分，同時(shí)尋找射門機(jī)會(huì)），還是攻守平衡。教練知道在比賽中他們并沒有太多攻防轉(zhuǎn)換機(jī)會(huì)，他們必須擺出制勝陣容并堅(jiān)持到底。

橡樹資本管理公司青睞的是防御型投資。在繁榮期，我們認(rèn)為只要能跟上大盤表現(xiàn)就好（在市場(chǎng)最火的時(shí)候甚至可能還會(huì)落后一點(diǎn)兒）。但在投資庸手都能賺大錢的繁榮期，我懷疑很多投資經(jīng)理會(huì)因?yàn)楸憩F(xiàn)平平而被炒。

橡樹資本管理公司投資組合的設(shè)計(jì)以在衰退期取得超越市場(chǎng)表現(xiàn)為目的，這才是我們認(rèn)為最有必要之處。很明顯，如果我們能夠在繁榮期跟上市場(chǎng)表現(xiàn)，并在衰退期超越市場(chǎng)表現(xiàn)，那么在整個(gè)市場(chǎng)周期中，我們就會(huì)以低于平均水平的波動(dòng)取得高于平均水平的業(yè)績(jī)，我們的客戶也會(huì)在別人痛苦時(shí)享受快樂。

如何進(jìn)行進(jìn)攻和防守

對(duì)你來(lái)說(shuō)，得分和阻止你的對(duì)手得分，哪一個(gè)更重要？在投資中，你是去爭(zhēng)取制勝投資，還是盡力避免致敗投資？（或者更恰當(dāng)?shù)膯柗ㄊ牵耗銜?huì)如何平衡二者？）欠缺考慮的行動(dòng)會(huì)帶來(lái)巨大危險(xiǎn)。

還要補(bǔ)充的一點(diǎn)是，攻守選擇沒有對(duì)錯(cuò)之分。條條大路通羅馬，你的決策必須基于你的性格與學(xué)識(shí)、你對(duì)自己能力的信任程度、你所在的市場(chǎng)以及你為之工作的客戶的特點(diǎn)。

投資中的進(jìn)攻和防守是什么？進(jìn)攻很好定義，它指的是為追求高額收益而采用積極進(jìn)取策略并承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)。但什么是防守呢？防御型投資者關(guān)注的不是做對(duì)，而是避免做錯(cuò)。

做對(duì)和避免做錯(cuò)之間有沒有區(qū)別？表面上它們看起來(lái)很像，但深入來(lái)看，它們所需的思維模式有很大的不同，由此帶來(lái)的投資策略也有很大的不同。

防守可能聽起來(lái)和避免不良結(jié)果差不多，但它沒那么消極和無(wú)為。其實(shí)可以把防守視為一種追求更高收益的努力，只不過(guò)它是通過(guò)避害而不是趨利，是通過(guò)持續(xù)穩(wěn)健的進(jìn)步而不是偶爾的靈光乍現(xiàn)。

防守能提高渡過(guò)難關(guān)的概率

防御型投資有兩大要素。第一要素是排除投資組合中的致敗因素，最好的實(shí)現(xiàn)方法是：廣泛盡職調(diào)查、提高入選標(biāo)準(zhǔn)、要求低價(jià)和高錯(cuò)誤邊際（見本章后文），不要輕易下注在沒有把握的持續(xù)繁榮、樂觀預(yù)測(cè)和發(fā)展上。

第二要素是避開衰退期，特別要避免暴露在崩潰危機(jī)下。除了前面提到的要排除投資組合中的致敗投資外，防守還需要投資組合多元化、限制總風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)并以整體安全為重。

投資者必須作好應(yīng)對(duì)突發(fā)事件的準(zhǔn)備。許多金融活動(dòng)似乎都有理由取得平均業(yè)績(jī)，但是由于結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定或者過(guò)度杠桿化，它們可能在某一天給你沉重一擊，令你一敗涂地。

但是真的有那么簡(jiǎn)單么？說(shuō)起來(lái)簡(jiǎn)單，你應(yīng)該為壞日子作好準(zhǔn)備。但是有多壞呢？最壞的情形是什么樣的？你必須每天都全副武裝地應(yīng)對(duì)壞日子嗎？

就像投資中的其他東西一樣，這不是一個(gè)非黑即白的問題。你承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)取決于你想要的收益。投資組合的安全性取決于你愿意放棄多少潛在收益。沒有正確答案，只有權(quán)衡。這就是為什么我要在2007年12月的備忘錄中加入這樣一句：在逆境中確保生存與在順境中將收益最大化是相矛盾的，投資者必須在兩者之間作出選擇。

                                                          ——  《鳥籠》，2008年5月16日

集中化（多元化的反義詞）和杠桿是進(jìn)攻的表現(xiàn)。它們起效時(shí)會(huì)擴(kuò)大收益，反之會(huì)增加損失；積極進(jìn)取策略會(huì)導(dǎo)致投資結(jié)果比高點(diǎn)更高或比低點(diǎn)更低。不過(guò)，如果過(guò)度使用積極進(jìn)取策略，在形勢(shì)惡化時(shí)它們可能會(huì)危害投資生存。相反，防守能夠提高你渡過(guò)難關(guān)的可能性，你會(huì)有足夠長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)享受聰明的投資帶來(lái)的最終回報(bào)。

來(lái)源：

Howard Marks, 《投資最重要的事》，中信出版集團(tuán)